Vamos analisar a seguir o IPO do fundo de shoppings da Almeida Júnior. A análise é bem completa, feita com base em todos os pontos que analisei e refleti e permite o investidor também fazer as suas reflexões. 

 

Por ser uma análise muito completa, é longa, mas ao final temos uma conclusão da recomendação. 

 

Comecei a análise bastante otimista e acreditando que sugeriria o investidor participar da emissão, mesmo precisando vender cotas de outros FIIs, mas não concluí tão otimista assim. A oferta é boa, mas não imperdível, assim, a recomendação é de participar da emissão apenas para quem já tem os nossos fundos da carteira recomendada e para quem tem “dinheiro novo” para participar.

 

Dados

 

Código de negociação depois do IPO: AJFI11.

 

Objetivo inicial de captação – R$ 500 milhões.

 

Possível montante adicional – 25% - R$ 125 milhões.

 

O valor mínimo da oferta é de R$ 250 milhões, ou seja, se o fundo não conseguir captar esse valor, a oferta poderá ser cancelada.

 

Valor por cota na emissão – R$ 10,00 – ou seja, será um fundo chamado de base 10. Sendo um fundo base 10, não é incomum acontecer de investidores acreditarem que o fundo está “barato” ou mais barato que um fundo que custe, por exemplo, R$ 230,00. Quando muitos investidores pensam assim acaba que a cotação pode descolar, no curto prazo, dos fundamentos do ativo. Então, não se apavore se o AJFI11 fizer o seu IPO e a sua cotação subir rapidamente, pode ser algo descolado dos fundamentos. Mas os fundamentos vamos ver agora. 

 

Custo unitário da oferta – R$ 0,47, ou 4,72% - Isso significa que o fundo nascerá com um VP de R$ 9,53, ou seja, você está pagando acima do valor patrimonial do fundo.

 

Capital autorizado - de R$ 10 bilhões, ou seja, emissões até alcançar este valor no somatório não precisam de assembleia. As emissões não precisam ser obrigatoriamente no valor patrimonial, podendo ser valores diferentes.

 

Custo do fundo pós-IPO – O fundo terá uma taxa de administração de 0,70% sobre o valor patrimonial ou valor de mercado, sendo este último caso o fundo venha a fazer parte do IFIX. É uma taxa que fica entra os FIIs com taxas mais baixas, especialmente pelo fato de não ter taxa de performance, mas não a mais baixa. O CPSH11 tem taxa de 0,98% e com taxa de performance, mas o HGBS11 tem taxa de 0,60% e sem taxa de performance. O MALL11 tem taxa de 0,50% e não tem taxa de performance. Assim, a taxa do AJFI11 será razoavelmente justa.

 

Cronograma da oferta

 

 

Fonte: Prospecto de emissão

 

 

Destinação dos recursos

 

Um dos pontos mais importantes de uma oferta de um FII de tijolo é analisar as propriedades que serão adquiridas.

 

No caso ao AJFI11 o objetivo é adquirir participações em todos os shoppings da empresa Almeida Júnior. Essas aquisições são mais concentradas em alguns shoppings, do que em outros, como poderemos ver abaixo.

 

Há um objetivo de aquisição para cada montante captado, conforme segue abaixo.

 

Oferta base + montante adicional

 

 

Fonte: Prospecto de emissão

 

Oferta base

 

Fonte: Prospecto de emissão

 

 

Oferta com base no montante mínimo

 

 

Fonte: Prospecto de emissão

 

Importante destacar que os valores considerados no total de aquisição, a última coluna, já consideram os custos da transação; no entanto, quando formos analisar o cap rate de aquisição, que é estimado em 9,18% para os próximos 12 meses, o valor considerado é sem os custos.

 

Isso é normal e até uma forma de ter o comparativo com aquisições de outros fundos, pois quando um fundo faz uma aquisição nova, ele apresenta o cap rate de aquisição sem os custos; no entanto, quando comparamos com um fundo já “rodando”, esses custos já estão embutidos, pois eles já foram pagos. Mais adiante vamos aprofundar nesses pontos.

 

Dito isso, vamos analisar mais as propriedades que serão adquiridas, para o investidor poder entender melhor.

 

Análise dos shoppings

 

Este é o IPO interessante de analisar, pois os shoppings ficam no estado onde moro e vi boa parte desses shoppings nascerem e crescerem. Com exceção dos Nações Shopping, todos os demais eu conheço, já tive a oportunidade de morar próximo deles e frequentar.

 

Antes de entrar individualmente neles, alguns pontos são interessantes de destacar de forma geral.

 

O prospecto apresenta muitos dados sobre a Almeida Júnior. Cita que a Almeida Júnior tem 71% de Market Share do mercado de shoppings Centers no estado de Santa Catarina; no entanto, não se está comprando o IPO da empresa, mas do fundo. Então é importante não confundir a empresa com o FII. É um bom ponto, mas pouco relevante para o nosso fundo. Isso parece dar sinal claro de que o fundo pode ser um preparativo para o IPO da empresa no futuro.

 

Isso não chega a ser ruim, só uma constatação, pois alguns números da empresa brilham realmente, mas precisamos saber separar as coisas.

 

Tem um ponto no prospecto sobre a Almeida Júnior e que vale muito para o FII que é quando falam sobre a forte identidade visual citando da seguinte forma “Você sabe quando está num Shopping Center da Almeida Júnior”. Realmente, tirando o primeiro deles, o Neumarkt, todos os demais quando você entra são muito semelhantes.

 

E aqui posso afirmar como usuário, são excelentes shoppings, do ponto de vista de usuário. Bons estacionamentos, fácil de compreender, corredores amplos, um bom planejamento de praça de alimentação, um atendimento ao cliente sempre muito bom. Isso é um ponto positivo.

 

Feita esta breve introdução, vamos falar um pouco mais sobre cada um dos shoppings. Na medida que escrever, irei citar se o shopping terá uma representatividade baixa, média ou alta no portfólio, a qual vai se basear no percentual que o shopping vai ter com base em sua ABL e participação por NOI, conforme imagem abaixo.

 

Fonte: Prospecto

 

 

 

Neumarkt

 

 

Fonte: Prospecto

 

Localizado no Centro de Blumenau, é o primeiro de todos, inaugurado em 1993. Tem uma ABL de 31.000 m². O shopping é muito bem localizado, bem no centro da cidade e sempre que estive no shopping, dia de semana ou final de semana, era muito movimentado.

 

É um shopping já bem consolidado e bem dominante em sua região. Ele terá uma representatividade média no portfólio do fundo.

 

O valor de aquisição, sem considerar os custos é de R$ 17.625,31 o m². É um shopping que podemos classificar como voltado para um público A e B.

  

Balneário

 

Fonte: Prospecto

 

Possivelmente a joia da coroa, não por menos que se venderá apenas 1% do shopping. Aqui uma pausa para reflexão geral sobre FIIs de shoppings.

 

Hoje é fácil dizer que o Balneário é a joia da coroa, um excelente shopping, com um nível de venda elevado, tanto que vai ser 1% da ABL do fundo, mas será 2% do NOI. Mas lá no passado, no seu início, em 2007, não era bem assim. Lembro de visitar o shopping no começo e ver ele muito vazio, poucas pessoas circulando mesmo no final de semana e poucas lojas. Um shopping é assim, no começo ele demora para ser rentável. O custo de construção de um shopping não é só valor por m² de obra, mas o custo financeiro e de oportunidade de anos de consolidação.

 

É verdade, o Balneário Shopping consolidou bem rápido, mas havia a característica que esta região de Santa Catarina, muito rica, não contava com um shopping de porte e de qualidade, como é realmente um Almeida Júnior e isso facilitou a sua consolidação e o seu bom retorno.

 

Assim, quando analisar um FII de shopping, com propriedades consolidadas, lembre-se disso.

 

O shopping tem 43.000 m² de ABL e excelentes lojas. Atualmente a região onde ele se instalou passou a contar com empreendimentos residenciais de alto padrão, o que faz ele ser um shopping voltado para o público A. É um shopping em uma região muito turística, especialmente no verão. Em dias chuvosos de verão ou nas noites de verão, é um shopping que tem um aumento bem grande de movimento.

 

O valor que está se pagando por m² é de R$ 35.072,85. Em cálculos aproximados, é o menor cap rate de todos. Usando a mesma metodologia que o fundo fez para encontrar os 9,18% (vou propor uma reflexão diferente adiante), o Balneário Shopping teria aproximadamente 6,90% de cap rate. Então, pense nisso se você reclamar que o fundo terá apenas 1% do Balneário, se tivesse mais, o cap rate seria menor e o rendimento seria menor, é isso que você gostaria? Você pode até dizer que sim, mas eu sei que não.

 

 

Garten – Joinville

 

 

Fonte: Prospecto

 

O ponto mais importante deste shopping: ele fica no lado do FIIB11. Brincadeira, não é o ponto mais importante, mas não poderia deixar de destacar isso, afinal sou um grande admirador do empreendimento que o FIIB11 é proprietário.

 

O shopping foi inaugurado em 2010 e tem 35 mil m² de ABL. Apesar da brincadeira acima, ela mostra um pouco sobre a localização do shopping, que fica mais próximo de uma região industrial da cidade de Joinville. Não dá para dizer que isso é ruim, mas evidentemente que não gera o mesmo público em dia de semana do que se ele ficasse no centro da cidade. Apesar de um pouco mais afastado do centro, ele fica ao lado das Universidades estadual e federal, com uma região bem atendida por prédios de apartamento de pequenos tamanhos voltados para estudantes.

 

Posso dizer que conheço muito bem o shopping, desde a sua inauguração. Vi ele ser construído enquanto o meu irmão morava ao lado e depois eu morei muito próximo dele, na cidade de Jaraguá do Sul e acabava frequentando-o e este ponto não é só sobre mim, mas sobre o shopping.

 

O shopping fica em Joinville, o maior PIB de Santa Catarina. E fica no entorno de outras cidades com um PIB bem elevado. Apesar disso, nem Joinville, nem as cidades próximas eram servidas com shoppings adequados. O Garten vem como uma opção não só para o morador de Joinville, mas para moradores de outras cidades, como era o meu caso que morava há aproximadamente 50km de distância e não era bem servido de shopping (hoje a situação mudou um pouco para Jaraguá do Sul).

 

Essa situação acaba sendo a característica de alguns dos shoppings da Almeida Júnior, quem sabe com exceção do Neumarkt e mais ou menos o Continente (mas falaremos mais adiante). Um shopping instalado em uma região que praticamente não tinha shopping o que faz ele atender públicos de classe A até D, tendo um misto de lojas bem grande. Pode parecer um shopping sem identidade, mas a verdade isso é característica do fato de eles estarem meio isolados na região que estão, não por menos possuem 71% de marketshare do estado. O modelo é interessante, gera uma certa proteção do shopping, não dependente desta ou daquela classe econômica.

 

O valor que está se pagando no m² é de R$ 15.574,77.

 

 

Continente Shopping

 

Fonte: Prospecto

 

É o ativo mais importante em termos de NOI. O shopping fica em São José, na grande Florianópolis e, como eu disse, conheço todos os shoppings, com exceção do Nações. O shopping tem 44 mil m² de ABL.

 

O shopping fica localizado às margens da BR 101 e é uma excelente opção de parada para quem viaja em direção ao Rio Grande do Sul. O shopping não fica em uma região com concentração de casas/prédios no seu entorno, a ponto de as pessoas frequentarem a pé ou no dia a dia. O shopping foi construído onde era uma fazenda, por sinal, a discussão judicial que envolve ele e veremos adiante.

 

Shopping bem característico da Almeida Júnior, bonito, confortável e com um excelente mix de lojas. Tem muitas opções de lazer, contando até mesmo com um Kart indoor e um boliche. Esse mix de lazer é muito importante para a região onde ele fica.

 

O shopping não está em um bairro de classe alta, ao contrário, é um bairro de classe média baixa, por sinal, onde passei um pouco da minha infância e de toda a minha adolescência. A chegada do shopping tem mudado consideravelmente o seu entorno, casas dando lugar à prédios, mas esses ainda com um foco no MCMV (Minha Casa, Minha Vida).

 

Bem, isso é importante para entender que, apesar de inaugurado em 2012, na minha análise o shopping ainda não se consolidou, mas está perto disso. O shopping teve início com um perfil muito semelhante ao Garten de Joinville, atendendo público de várias classes sociais; no entanto, diferente do Garten, ele não está sozinho em sua região. Já vimos algumas lojas que acabaram saindo do shopping e deixando espaço vago, como foi o caso recente da Zara.

 

O prospecto não abre a ocupação de shopping a shopping, mas considerando que a ocupação do portfólio está em 95,40%, acredito que o Continente puxe este número para baixo, para próximo de 90% (estive lá enquanto escrevia este relatório). Como ele é o shopping mais importante em termos de NOI, achei importante ir novamente no Continente ver como estavam as coisas, pois não costumo ir com frequência nele.

 

Quem não é da região, ao ler o prospecto, pode acreditar que é um shopping para atender o público de Florianópolis, mas não é bem assim. Ele realmente fica na cidade ligada de Florianópolis, que é São José; no entanto, a maior parte da população de Florianópolis mora na Ilha de Florianópolis, a qual é atendida por três shoppings, o Beiramar, O Villa Romana (VISC11) e o Floripa Shopping (FLRP11). Sair da ilha de Florianópolis e ir para o Continente Shopping não é algo que faça muito sentido, a não ser que haja um IPO de um FII e você queira conhecer.

 

No entanto, para quem mora na região continental de Florianópolis e nas cidades de São José, Palhoça e Biguaçu, é indiscutível o melhor shopping para se frequentar. O Shopping Via Catarina, que fica a menos de 5km, tem um perfil de público muito diferente. Já o Shopping Itaguaçu, o primeiro da região Sul, fica a uma distância próxima de 10km e já faz uma concorrência maior em termos de público ao Continente, mas entendo que não consiga fazer frente.

 

O Continente shopping no seu raio de atuação, que é uma população de aproximadamente 600 mil habitantes (estou ignorando a população da Ilha de Florianópolis, que até vai no shopping, mas não é o seu grande público) é o dominante.

 

Com a vacância que pude observar pessoalmente, o shopping tem bastante espaço para crescer em termos de NOI. Além disso, a própria população das cidades Palhoça e São José, bem como a região continental de Florianópolis, estão crescendo fortemente. Nos últimos 12 anos a primeira cresceu 62% e a segunda 28%, isso é mais público para o shopping.

 

Assim, apesar de não estar no prospecto, acredito que o crescimento projetado para o fundo deve vir muito do Continente Shopping. O shopping é muito movimentado, até mesmo em dia de semana, o que chama a atenção, pois você não tem casas e comércios grandes no seu entorno. O shopping é vizinho da região industrial de São José, ao lado da Intelbras (INTB3). Ocorre que isso é projeção de crescimento futuro e vários outros shoppings no Brasil possuem essa expectativa, então é importante ser crítico a qualquer otimismo de crescimento.

 

O valor pago pelo shopping é de R$ 16.906,47 o m².

 

 

Nações – Criciúma

 

Fonte: Prospecto

 

É o shopping mais novo do portfólio, inaugurado em 2016. Em razão da pandemia é normal que ainda não tenha se consolidado. O shopping tem 36.000 m² de ABL. Apesar de não conhecer pessoalmente, não é difícil conseguir informações sobre ele.

 

As características lembram do Garten. Instalado em Criciúma, uma cidade rica e com uma população de um pouco mais de 200 mil habitantes, mas que tinha apenas dois pequenos shoppings. Também fica um pouco afastado do Centro, mas não muito, apenas 5km. Tem tudo para ser o shopping dominante da cidade e cidades vizinhas.

 

É o shopping mais “barato” do portfólio, com um custo de aquisição de R$ 6.958,62 o m². Junto com o Continente e o Norte, está entre os 3 mais importantes em termos de NOI. Usuários do shopping relatam ainda muito espaço vago nas lojas, característico de um shopping ainda em maturação, visto que a pandemia atrapalhou este processo.

 

Norte Shopping

 

Fonte: Prospecto

 

Mais um shopping de Blumenau. Inaugurado em 2011, em uma época próxima da inauguração do Garten, tem 36.000 m² de ABL. Estive neste shopping algumas poucas vezes após a sua inauguração e cheguei a pensar que este shopping não conseguiria maturar tamanha era a vacância em seu início e do fato de que fica relativamente distante do centro de Blumenau, aproximadamente 12km.

 

Mas o tempo passou e o shopping conseguiu consolidar um pouco melhor. O shopping também investe pesado em áreas de lazer e eventos, contando também com um boliche. O prospecto informa que recentemente também inauguraram uma área médica, o que deve atrair mais pessoas para o shopping e reforçar a ideia de que shoppings são imóveis mais versáteis em termos de aproveitamento.

 

Com o objetivo de consolidar o seu público e reduzir vacância, vemos outros comércios, como um Hipermercado.

 

São três shoppings na cidade, sendo dois deles da Almeida Júnior, o que facilita nas negociações com lojistas, no entanto, o terceiro shopping tem o tamanho do Norte Shopping, é mais próximo do Centro de Blumenau e um pouco antes da pandemia tinha uma área fechada para não aparecer tanta vacância, o que demonstra a concorrência.

 

O valor pago por m² é de R$ 10.932,83. 

 

 

O portfólio consolidado

 

Feito um breve resumo dos shoppings, uma reflexão sobre o portfólio como um todo. Todos os shoppings ficam em cidades com um PIB per capita elevado e um bom adensamento populacional, mas os shoppings em si, com exceção do Neumarkt, em geral ficam um pouco distante do centro da cidade.

 

O Balneário, o Garten e o Nações são shoppings que foram criados em cidades com uma população grande e rica e que não tinham shoppings de porte para atender a sua população. Podemos dizer que esses três shoppings sequer possuem concorrência, pois esses estão um pouco distantes. São shoppings dominantes em suas regiões.

 

O Continente foi construído em uma região que precisava se deslocar mais para um shopping de melhor qualidade e consegue abocanhar um bom público, mas tem uma concorrência bem forte e não dá para dizer que é um shopping dominante, mas é um importante shopping.

 

O Norte shopping está distante de ser o dominante de sua região. Além da concorrência do Neumarkt, também da Almeida Júnior, também conta com a concorrência do Shopping Park Europeu, este último inaugurado no mesmo ano do Norte Shopping e com a mesma ABL quase. Não é uma região que parece comportar três shoppings deste tamanho, mas a expertise da Almeida Júnior e o fato de terem vários shoppings auxilia na composição de mix de lojas, deixando-o em vantagem frente ao seu concorrente.

 

O Neumarkt é o único em região central de cidade e, apesar de menor, é bem consolidado.

 

Muitos dos shoppings são difíceis de classificar por seu público, pois a ausência de shoppings na região faz com que se atenda a todos os públicos, tendo as mais diversas lojas.

 

Um ponto que sempre me chamou a atenção nos shoppings da Almeida Júnior é que são lineares, sem andares para cima. Isso faz com que haja um número reduzido de escadas rolantes, as quais apenas atendem os estacionamentos. Bem como um número reduzido de elevadores. Como não temos as trocas de andares, também não há aqueles vidros de guarda-corpo, como encontramos muito no Cidade São Paulo ou no Floripa Shopping.

 

Esses dados são interessantes, pois isso reduz o custo de manutenção do shopping. Número reduzido de escadas rolantes e elevadores com número reduzido de andares vão ter um custo menor. Um número reduzido de vidros facilita no processo de limpeza. Depois, um shopping linear, com corredores largos também reduz o número de pessoas trabalhando na limpeza. Pode parecer besteira, mas é isso que faz o shopping ter um custo baixo de manutenção.

 

Outro ponto é que os shoppings da Almeida Júnior possuem intensas agendas de programação para as famílias, sendo grande atrativo de público. Muitos desses shoppings ficam em regiões de praias, então, em dias de sol no verão a concorrência é difícil, mas no inverno sempre são boas opções de público.

 

As suas grandes áreas de terrenos também podem ser fontes de expansão no futuro, gerando um NOI melhor. Esses shoppings são fáceis de serem expandidos por serem horizontais e terem muito terreno. Isso não só facilita expansões, como as torna baratas de serem feitas, gerando NOI muito elevados, o que daria potencial de crescimento da renda do fundo ao participar das expansões. 

 

Os shoppings mais representativos no NOI serão o Continente, Nações e Norte, quase que com o mesmo peso. O Neumarkt e o Garten terão uma representatividade mais baixa e o Balneário quase nenhuma.

 

Em termos de propriedades pode haver alguns desafios, mas é um excelente portfólio para aumentar a diversificação da carteira do investidor. Um estado que tem crescido bastante, uma população que tem crescido bastante, uma característica de shopping interessante, bem como shoppings em princípio bem administrados. Esses desafios, que seria a redução de vacância, podem ser fontes de melhora de NOI também.

 

Do ponto de vista de propriedades a recomendação seria participar da oferta; no entanto, não é só isso que manda, precisamos olhar os números do fundo no detalhe e é o que passaremos a fazer agora.

 

 

Universo comparativo

 

Vamos passar a analisar com mais detalhe os números do fundo para podermos comparar, afinal, investir é sempre comparar.

 

Como é um fundo em IPO, deve se ter cuidado com o comparativo com os fundos que já existem. Em fundos que já existem, o seu valor de mercado/patrimonial já considera todos os custos que este fundo teve para existir, ou seja, os custos de emissão, aqui em AJFI11 de 4,72%, mas também os custos de aquisição dos imóveis, como ITBI e taxas de cartórios.

 

Ocorre que mesmo nos FIIs que já existem, caso algumas propriedades sejam compradas, os custos de aquisição dos imóveis passam a existir novamente, como ITBI e taxas de cartório.

 

Assim, será importante nós definirmos duas linhas importantes de comparação:

 

1) Ao comparar a rentabilidade dos shoppings de AFJI11 com os fundos de shoppings já existentes, precisamos considerar no valor de aquisição dos shoppings do AJFI11 todos os custos, seja da emissão do fundo, seja de aquisição dos imóveis. Isso ocorre pelo fato de que os fundos já existentes possuem o valor patrimonial e de mercado e não possuem mais esta despesa, já o AJFI11 vai ter todo este custo e vai sair do seu “valor de mercado e patrimonial”, já que o seu valor de mercado/patrimonial é o seu valor de emissão.

 

2) Já para compararmos com as aquisições feitas pelos FIIs de shoppings, então deveremos considerar apenas os custos de emissão no AJFI11, mas não considerar os custos de aquisição dos imóveis, pois mesmo o FII já existente também terá esse custo.

 

Assim, vamos para a análise dos dados.

 

 

Cap rate e retorno do fundo

 

O cap rate é uma das principais medidas que usamos para avaliar se a aquisição de uma propriedade foi boa ou não. Quando um fundo de shopping adquire uma propriedade, é o cap rate que nos permite avaliar e comparar essas aquisições.

 

O prospecto apresenta muitos dados da Almeida Júnior; no entanto, é importante estarmos atento que não é o IPO da Almeida Júnior, mas de um FII que vai comprar parte deste portfólio.

 

Faltaram dados individualizados das propriedades que serão compradas, ao invés de dados da empresa. O prospecto deveria ter trazido uma riqueza maior dos dados de vendas por m² e NOI por m² de cada uma das propriedades, mas isso não foi apresentado e atrapalha um pouco a análise.

 

Apesar de não ser apresentado, outros dados nos permitem fazer análises muito importantes do potencial retorno do fundo.

 

O primeiro ponto é a própria apresentação de cap rate das aquisições, que mostrou da seguinte forma (bem destacado):

 

Fonte: Prospecto

 

Quando olhamos para o cap rate ele é excelente, 9,18% para propriedades bem localizadas, em geral dominantes, é muito bom. É só compararmos com o Capim Dourado que o HGBS11 comprou recentemente, com um excelente cap rate de 9,50%, mas para isso teve que comprar uma propriedade em Palmas/TO, fora do radar geral dos investidores (isso não é ruim, mas é fora do radar, então se consegue cap rate melhor, é normal).

 

Ocorre que este cap rate de 9,18% tem alguns detalhes que precisam ser destacados.

 

O primeiro ponto é que este cap rate é apresentado para os próximos 12 meses, ou seja, de agosto de 2023 a julho de 2024 (estou usando a data do estudo de viabilidade como base), consequentemente, tem premissas de crescimento dentro dessa conta. Apesar de ter premissas de crescimento, o estudo de viabilidade não nos informa quais premissas de crescimento são essas, para avaliarmos se elas são pessimistas ou otimistas no comparativo com outros FIIs.

 

Isso não impactaria um comparativo com o Capim Dourado que já considera os próximos 12 meses, mas isso seria importante para compararmos com os FIIs que já estão rodando, pois nesses nós temos os dados dos últimos 12 meses e estaríamos comparando com um que apresenta para os próximos 12 meses. Isso precisa ser levado em consideração nos comparativos.

 

Mas este não é o detalhe mais importante, existe um mais importante e que na minha visão reduz o cap rate para fazer um comparativo adequado com outros fundos e outros shoppings. No estudo de viabilidade há uma mini-DRE e nesta há uma linha de despesas que não costumamos ver nos FIIs de shoppings que é “Taxa de Administração (Almeida Júnior)”. Essa taxa é de 10% sobre a receita do fundo, segundo esta mini-DRE.

 

Essa taxa não está no regulamento, o que me fez entender que é a taxa do administrador do shopping. Exemplo, um FII tem shoppings administrados pela ALLOS (ALSO3), esta cobra uma taxa de administração do shopping. Pois bem, quando um fundo divulga o cap rate de aquisição de uma propriedade, esse valor é, ou deveria ser, já considerando todas as despesas do shopping, inclusive a taxa do administrador.

 

Aqui, aparentemente colocou-se esta despesa para fora do shopping. Digo aparentemente pois o prospecto não esclarece isso; no entanto, mesmo que não fosse, os FIIs de shoppings não possuem esta taxa de forma externa, então, o mais correto seria nós considerarmos a receita do shopping descontada desta despesa, para então chegar no cap rate de aquisição que é mais comparável com o que temos.

 

Se fizermos isso, o cap rate reduziria para 8,11% (indicador 1). Ainda bom, mas não tão bom quanto o número inicial. Importante pontuar que, possivelmente, esta diferença entre cap rate não surja do fato de o fundo ter desconsiderado a taxa de administração da Almeida Júnior, mas possivelmente do valor que vai se pagar no primeiro ano, que, aparentemente não é integral. Vamos ver mais adiante que o fundo não deve pagar no ano 1 o valor dos imóveis de forma integral, então, se o cálculo do cap rate considerou essa taxa de administração, é possível que então seja um cap rate de cash on cash¹.

 

_________

¹ Cap rate cash on cash significa quanto é o meu retorno para a quantidade de dinheiro que estou colocando. Então, se no ano 1 eu pago um valor menor, pois o restante pagarei no ano 2, o meu cap rate cash on cash será maior, pois desembolsei menos, mas tive direito a toda a receita. Ocorre que isso é um retorno apenas para o ano 1 ou até eu pagar o restante da aquisição, seria como eu ignorar a alavancagem nos FIIs alavancados, o que não pode ser feito.

 

 

De qualquer forma, sendo o cap rate calculado com a retirada da taxa de administração de dentro do shopping e colocado dentro do fundo, ou seja, o cap rate calculado como cash on cash, para poder comprar com os FIIs já existente, preciso desconsiderar um ou outra forma, pois os fundos não estão nesta situação.

 

Para compararmos o fundo que está fazendo o IPO com os fundos já existentes, precisamos considerar no valor das propriedades o custo de emissão do fundo e de aquisição das propriedades. Se fizermos isso o cap rate passa para 7,579% (indicador 2). Este é o número para compararmos com o retorno medido por NOI dos FIIs de shoppings (diferente de rendimento).

 

Se formos comparar este cap rate com as aquisições que os fundos estão fazendo, então teríamos, como explicado anteriormente, de somar no custo de aquisição os custos de emissão do fundo e não os custos de aquisição das propriedades. Se fizermos isso o cap rate passa para 7,73% (indicador 3) e é este número que precisamos ver para comparar com as aquisições que outros FIIs de shopping estão fazendo.

 

Este é o número que vamos comparar, por exemplo, com os cap rate de aquisição do CPSH11, o qual adquiriu o Cataria Fashion do XPML11 com cap rate de 8,20%, do Iguatemi Fortaleza de 7,50% e do Cidade Jardim de 8,30%. Com um detalhe, o cap rate do CPSH11 considera os resultados projetados para o ano de 2023 e não para os próximos 12 meses, detalhe explicado anteriormente.

 

E falando em projeção para os próximos 12 meses, que é o apresentado pelo AJFI11, para um comparativo adequado com os fundos já existentes, seria importante tentarmos chegar em um cap rate do fundo para os últimos 12 meses. Bem, com não há dados de premissas de crescimento, é impossível fazer uma conta exata. No entanto, considerando a inflação projetada e o crescimento do PIB projetado, bem como as projeções crescimento do fundo nos anos 2 e 3, entendo que a projeção de crescimento desses próximos 12 meses seria de no mínimo 8%.

 

Se considerarmos que essas contas consideram um crescimento de 8% do NOI nos próximos 12 meses, então teríamos os indicadores de cap rate da seguinte forma, como citados acima:

 

i)      indicador 1 – 7,51%;

ii)    indicador 2 – 7,01%; e

iii)   indicador 3 – 7,16%.

 

Assim, vejo o cap rate de aquisição dos shoppings da Almeida Júnior como bons ainda em razão do otimismo que estou com o setor, mas abaixo do que boa parte dos FIIs de shoppings está rodando em seus valores de mercado. Abaixo do que as próprias aquisições recentes do CPSH11.

 

 

Custo de 10% - Almeida Júnior – Informações extras

 

O estudo de viabilidade ficou parecendo que o fundo teria uma despesa extra que não vemos tradicionalmente nos FIIs de shoppings, que são despesas com o administrador, o que seria um ponto negativo para o fundo. Mas na verdade todos os FIIs de shopping possuem esta despesa, mas ela fica dentro do shopping e não dentro do fundo, como ali foi apresentado.

 

Assim, não foi algo que me deixou preocupado, pois não é um custo extra em comparação com outros shoppings, mas a forma de apresentar esses custos.

 

 

Receitas financeiras

 

Ainda na mini-DRE do fundo, a qual permite fazer a simulação de rendimento para os primeiros 5 anos, é possível ver que no ano 1 o fundo terá uma receita financeira de R$ 8.378.420,63.

 

Não achei este valor compatível com o caixa que o fundo deveria ter no caso da captação base + montante adicional. Se o fundo captar R$ 625 milhões, é estimado o custo com a emissão e de aquisição de propriedades de aproximadamente R$ 607 milhões, sobrando um caixa de R$ 18 milhões, o que daria uma receita financeira próxima de R$ 2 milhões.

 

Isso deve ser decorrente de algum pagamento a prazo que o fundo fará e, pelas minhas contas, o fundo possivelmente pagaria no ano 1 aproximadamente 90% das propriedades, para sobrar este caixa e gerar esta receita financeira. Se for isso, como dito anteriormente, poderíamos considerar a taxa de administração da Almeida Júnior no cálculo do cap rate, mas ele ainda seria um cap rate cash on cash do primeiro ano.

 

No ano 2 a receita financeira já é estimada para R$ 3.078.501,03 e no ano 3 para R$ 1.361.992,27, estabilizando próximo disso.

 

Ou seja, no ano 1 o fundo acaba sendo beneficiado por uma receita financeira maior, possivelmente por causa de algum formato de aquisição dessas propriedades.

 

 

Receita Imobiliária/Resultado dos shoppings

 

Para sustentar o crescimento dos rendimentos que vou citar adiante, o fundo prevê um crescimento dos resultados dos shoppings nas seguintes proporções:

 

Ano 1	Ano 2	Ano 3	Ano 4	Ano 5
	16%	9%	7%	7%

 

Os crescimentos dos anos 2 e 3 seriam bem elevados. É possível? Sim, até pelo o que já vimos das propriedades e muita vacância para reduzir. Mas para compararmos com outros FIIs de shoppings que já estão “rodando”, precisaríamos também considerar algum crescimento, quem sabe não neste nível, mas algum crescimento.

 

Se este crescimento não acontecer, a expectativa de rendimentos seria frustrada, então é importante ter cuidado ao se considerar esses valores de crescimento.

 

Nesse ponto é necessário destacar os dados da empresa, a qual teve um crescimento do seu NOI de 21% entre 2022 e 2023, comparando o primeiro trimestre, e de 47% quando comparamos o primeiro trimestre de 2019 com o primeiro trimestre de 2023. Se olharmos para os seis primeiros meses, de 2022 para 2023 o crescimento foi de 19% e de 2019 para 2023 foi de 48%. São crescimentos superiores a Multiplan ou Iguatemi, que são considerados players difíceis de serem alcançados. São também crescimentos superiores aos observados pelos FIIs.

 

Apesar de serem números bem elevados, não temos como saber se o Balneário Shopping não teve uma contribuição acima da média e se o Nações, ainda em consolidação, não teve um crescimento também acima da média.

 

Isso mostra um bom potencial de crescimento de AJFI11 de futuro e acima da média, mas difícil de cravar que seja capaz de repetir isso nos próximos anos.

 

 

Explicações importantes sobre as premissas

 

Fiz questão de detalhar bem as premissas anteriores - desde Universo comparativo até Receita imobiliária/Resultado dos shoppings – pois, não fossem essas reflexões mais detalhadas e profundas, a essa altura a recomendação seria simples, vender FIIs e participar do IPO de AJFI11. A emissão seria fantástica se essas reflexões não fossem feitas, pois no comparativo com os outros FIIs de shopping ela estaria muito melhor.

 

Com essas reflexões e premissas, passa a ser apenas uma emissão a um preço justo, em linha com o que temos em vários outros FIIs de shoppings.

 

 

Rendimentos

 

Todos esses números vão se reverter em rendimentos do fundo. O fundo, no estudo de viabilidade, não conta apenas com o retorno das propriedades, mas também de um caixa, como citado, por isso que o rendimento projetado, especialmente nos anos 1 e 2, acabam sendo maiores do que aquele cap rate ajustado que eu fiz e apresentei antes.

 

Segundo o estudo de viabilidade, o rendimento no primeiro ano seria de R$ 0,80. No segundo ano de R$ 0,85, no terceiro ano de R$ 0,91, depois R$ 0,98 e R$ 1,05 no quinto ano. Isso são valores por ano e não por mês. Assim, no primeiro ano é esperado um rendimento de R$ 0,066, ou seja, 0,66% considerando o valor da cotação no IPO.

 

Com isso é esperando um DY para o fundo, considerando o Dividend on cost, segundo o estudo de viabilidade e os crescimentos que citei acima, da seguinte ordem:

 

Ano 1	Ano 2	Ano 3	Ano 4	Ano 5
8%	8,50%	9,10%	9,80%	10,05%

 

Esses números divergem completamente dos apresentados no prospecto, que são apresentados da seguinte forma:

 

Fonte: Prospecto do fundo

 

A divergência decorre do fato de eu discordar da metodologia apresentada pelo fundo, já visto em alguns outros fundos com emissão da XP e que só serve para deixar o número mais bonito.

 

O meu cálculo considera que o investidor vai pagar R$ 10,00 em cada cota, pois é o que ele vai pagar efetivamente. No cálculo do estudo de viabilidade, o maior, considera o valor patrimonial do fundo após a emissão, ou seja R$ 9,52.

 

O DY mede o quanto eu vou ganhar para cada real que eu vou investir e se os custos vão sair do meu bolso, eles também devem ser considerados nesta conta na minha visão.

 

Bem, feita a crítica do formato apresentado, tenho de destacar que é um bom DY, mas fica em linha com o que os demais FIIs de shopping estão negociando, quando consideramos os ganhos recorrentes, ou seja, desconsiderando ganhos de capital e ganhos oriundos de alavancagem.

 

Mas aqui em AJFI11 também temos, especialmente no ano 1, um ganho não recorrente de uma receita financeira extra. Não fosse esta, o DY ficaria próximo de 7,20%.

 

Depois, esse DY é calculado considerando a receita dos próximos 12 meses e estamos olhando para os FIIs de shopping considerando os últimos 12 meses.

 

Assim, o DY de AJFI11 é bem em linha com o que temos hoje nos FIIs já negociados no mercado.

 

 

Motivos para vender os imóveis

 

São vários os motivos que podem levar uma empresa a vender os seus imóveis em um IPO. No caso vejo três principais motivos claros.

 

O primeiro é reduzir a alavancagem da empresa, visto que boa parte da emissão precisará ser usada para pagar os CRIs de recebíveis que estão em vários FIIs de CRI.

 

O segundo é gerar um capital para poder fazer as expansões que alguns shoppings precisam. Segundo apurei, já há sinais para expansão do Balneário Camboriú.

 

O terceiro motivo e na minha visão o mais importante, é preparar a empresa Almeida Júnior para um IPO. A empresa está fazendo a cartilha do IPO. No passado fez CRIs, pagou adequadamente todos e fez o mercado conhecer mais sobre ela. Agora faria um FII e poderia deixar o mercado conhecer mais sobre ela e sobre os seus shoppings e na sequência poderia fazer o IPO da empresa. Por sinal isso já foi objeto de matéria no Brazil Journal em fevereiro de 2022, disponível no seguinte LINK.

 

Este último ponto chama a atenção, pois para fazer um bom IPO, o FII de shopping precisaria rodar muito bem e apresentar um crescimento robusto. Se falhar no FII, o IPO poderia falhar ou ser precificado sem tanto crescimento.

 

 

Conclusão da análise

 

Participar do IPO do AJFI11 é adquirir um fundo de shoppings com boas propriedades, em uma tese de shoppings regionais, ou seja, totalmente concentrada em Santa Catarina e com um administrador diferente do que vemos nos demais FIIs de shopping.

 

Em termos de propriedade, seria melhor se tivesse uma participação mais equilibrada nas aquisições, especialmente o Neumarkt e o Garten, nem digo tanto o Balneário, pois este é muito diferenciado e puxaria o cap rate para baixo. Mas não é o que aconteceu, mesmo assim são boas propriedades.

 

Depois, participar do IPO de AJFI11 é comprar um crescimento futuro, o que ficou muito claro no prospecto. A minha análise é que ele tem potencial para crescer acima da média dos shoppings, mas é difícil pagar por um crescimento muito elevado.

 

Os custos da oferta pressionam um pouco o fundo, afinal o investidor já paga um prêmio sobre o valor patrimonial.

 

Com base em tudo que eu apresentei, calculo um valor justo para o fundo entre R$ 9,50 e R$ 10,50, ou seja, o seu IPO está justo, mas não algo imperdível. Nesta conta reduzi pela metade o crescimento real projetado pelo Gestor, ou seja, é uma conta que considero retirar uma parte do otimismo. Se o Gestor estiver certo no crescimento, o fundo tem potencial de valorização após o IPO. Se não estiver certo, o valor deve rondar pelo valor do IPO. Agora se o fundo não entregar crescimento real, então o seu valor justo já ficaria entre R$ 9,00 e R$ 10,00, o que possivelmente levaria a uma pequena desvalorização da cotação. Não há dados que nos permitam acreditar que o fundo não terá crescimento real acima da média.

 

Em minhas contas temos fundos imobiliários de shoppings com números melhores e com números piores, ou seja, o AJFI11 se situaria no meio termo. Caso ele entregue o crescimento previsto, não há dúvidas que ele ficará com números entre os melhores, mas para isso precisaria entregar crescimento acima da média, como feito na projeção.

 

Participar desta emissão é confiar neste crescimento acima da média, com base na qualidade dos ativos, o que de certa forma me parece factível; no entanto, o ideal é sempre acompanharmos os dados dos meses seguintes para podermos avaliar melhor.

 

Ocorre que, esperar pode significar ter que comprar o fundo por valores mais caros, especialmente pelo fato de que os próximos meses já são meses de final de ano, quando o movimento nos shoppings costuma ser maior. Além disso, um fundo base 10 costuma fugir do racional adequado de fundamentos, o que poderia levar o fundo a valorizar na sequência.

 

Assim, quem já tem os fundos da carteira recomendada e tem dinheiro novo para investir, ou seja, não precisa vender nenhum FII para participar da emissão, entendo que seria interessante participar da emissão de AJFI11 e garantir esses preços. Quem não tem esses fundos, entendo que deveria primeiro ter esta “trinca” da carteira recomendada antes de participar do IPO.

 

Como ao participar do IPO o investidor está comprando esta expectativa futura, que pode não se concretizar, a recomendação é não comprar toda a posição que deseja ter. Compre apenas uma parte para, eventualmente, poder comprar mais cotas depois do IPO, caso haja alguma desvalorização.

 

Comecei a análise acreditando que terminaria com um sonoro COMPREM, mas no final a conclusão é que participar da emissão é comprar um FII de shopping por preço justo, mas com potencial de crescimento, o que é interessante para o longo prazo, mas não algo imperdível. A recomendação é participar da emissão, mas com essas ressalvas de se ter antes os FIIs da nossa carteira recomendada e não fazer a posição completa que se pretende ter.

 

Por fim, um ponto muito importante. Todas as premissas de preços são baseadas nos atuais patamares dos FIIs e dos juros futuros; no entanto, a liquidação do fundo vai ocorrer em 01/11/2023 e até lá tudo isso pode mudar. Assim, esperar mais próximo do final do prazo para solicitar a emissão pode facilitar o processo de reflexão e comparação.

 

 

Riscos do prospecto em destaque

 

Vou analisar alguns riscos específicos do fundo, mas que não descartaria a opção de participar da emissão. Decidi deixar no final em razão do texto muito longo já.

 

Risco de a Almeida Júnior ter 25% do fundo

 

Não encontrei em nenhum local do prospecto algum acordo de que a Almeida Júnior não terá, em hipótese alguma, mais do que 25% do fundo, como vimos o VISC11 fazer nas aquisições da Ancar.

 

É possível que se a Almeida Júnior viesse a ter mais de 25% fundo ela viesse a se enquadrar em situação semelhante ao PQDP11, na qual entendo que a Receita Federal errou na autuação; no entanto, o que temos hoje é que a Receita Federal autuou e aplicou a multa.

 

Assim, caso a Almeida Júnior venha a ter mais de 25% do fundo, teríamos este risco também e seria importante terem criado alguma regra para impedir a Almeida Júnior de adquirir esta participação no fundo.

 

Riscos diferenciados

 

Todo prospecto de FIIs possuem uma parte destinados aos riscos envolvidos ao fundo. Lá o investidor encontrará todos os tipos de riscos possíveis e que podem impactar o fundo e não são poucos. Nos últimos anos passou-se a incluir os riscos de epidemia e pandemia, algo que não era incluso anteriormente.

 

Não irei descrever os riscos aqui, pois a sua grande maioria são ou deveriam ser de conhecimento dos investidores, mas, nos prospectos, há sempre riscos específicos daquele fundo e serão nesses que vamos focar aqui.

 

Esses riscos específicos que vou destacar a seguir envolvem questões judiciais ou administrativas fiscais contra os shoppings que serão adquiridos e podem, eventualmente, gerar prejuízo ao fundo.

 

Em todos os casos constam que a Almeida Júnior se comprometeu a arcar com as eventuais perdas, mas o fundo é obrigado a trazer isso como risco, pois caso a Almeida Júnior não arque, o fundo precisaria arcar.

 

A cada risco o prospecto classifica uma escala qualitativa de risco, que pode ser médio ou menor e vou descrever no lado de cada risco apenas isso.

 

Nem todos os assinantes vão querer saber no detalhe cada um desses riscos. Mas vamos descrever não só o que está no prospecto, mas o que pude analisar nos processos judiciais que não tinham segredo de justiça também. Ao final, farei uma conclusão das minhas percepções.

 

Processo CARF – Shopping Neumarkt - Médio

 

O shopping tem um processo administrativo no CARF, última instância administrativa da Receita Federal, sob o n. 13971.001276/2010-50, no qual discute-se impostos do ano de 2005 deste shopping. Segundo consta no prospecto foi acordado entre o fundo e a Almeida Júnior de que a responsabilidade por pagar esses valores são da Almeida Júnior; no entanto, caso esta não pague, o fundo poderá vir a pagar e depois requerer o ressarcimento judicial da Almeida Júnior.

 

Os valores não são divulgados, mas sendo de apenas 1 ano, não seriam tão elevados. Além disso, o fundo comprará apenas um percentual do shopping, o restante continuando com a Almeida Júnior. Assim, o risco existe, mas parece pequeno para o fundo, pelo menos neste momento.

 

Contigência Marialva – Shopping Neumarkt - Médio

 

Este irei citar exatamente o que está no prospecto:

“O Shopping Neumarkt também é objeto de discussões judiciais envolvendo a falência da empresa Marialva Construtora Ltda. (“Marialva”) (antiga detentora de 19,9% do capital social da NBS e de 126 debêntures de emissão da SNB, conversíveis em fração ideal de 1,26% da matrícula nº 22.139), que culminaram com a indisponibilidade da fração ideal de 3,5514% do referido Shopping. Foi acordado entre o Fundo e a Almeida Junior que esta será responsável pelo pagamento das perdas relacionadas ao procedimento acima. Caso a Almeida Junior deixe de arcar com as perdas, poderá haver responsabilidade do Fundo, proporcionalmente à fração ideal adquirida.

Nessa hipótese, os resultados do Fundo poderão ser impactados adversamente e, por conseguinte, a rentabilidade dos Cotistas.”

Fonte: Prospecto de emissão

 

O fundo classifica o risco como médio. Importante que a aquisição do shopping é de apenas 12% da ABL, ou seja, a Almeida Júnior ainda teria muita participação para pagar eventuais perdas.  Em princípio seria possível retirar esta eventual parte da Almeida Júnior, sem afetar o fundo.

 

Ação Civil Pública – Joinville Shopping - Médio

 

Há uma ação civil pública de n. 00485811120088240038 sobre a possibilidade de o shopping ter sido construído sobre uma APP (Área de Preservação Permanente). Na ação o objetivo é que o shopping recomponha o local degradado e pague indenização por danos ao meio ambiente.

 

O processo ainda está em fase de perícia, mesmo tendo iniciado em 2008. Esses processos, infelizmente, costumam durar muitos e muitos anos até que ocorra um desfecho.

 

Esta ação e a do Continente foram as que mais me preocuparam. Mas, analisando o processo, o laudo que o perito juntou apresenta uma valoração do dano ambiental de R$ 1,9 milhões, ou seja, não seria um custo tão elevado. É claro que em uma condenação poder não ser somente isso, mas nos dá um bom parâmetro.

 

Ação Civil Pública – Shopping Neumarkt - Menor

 

O shopping responde uma ação civil pública de n. 50113442520208240008 (o número no prospecto está errado) em que se busca a condenação do shopping em razão de descumprimentos de regras sanitárias durante a pandemia.

 

Parece algo de pouca monta, pois seria apenas uma indenização que eventualmente o shopping poderia pagar.

 

Ação Civil Pública – Teto do Shopping Balneário - Menor

 

O shopping responde uma ação civil pública de n. 0900148-69.2016.8.24.0005 em que se requer a condenação do shopping ao pagamento de indenização de R$ 3 milhões em razão do desabamento de parte do teto do shopping.

 

A ação foi julgada em primeira instância neste último dia 30/08 e foi improcedente. Ainda cabe recurso, mas o Juiz fundamentou no fato de que o desabamento parcial ocorreu em uma parte em obra e que estava sinalizada e que não há irregularidade no empreendimento.

 

Ainda cabem recursos do Ministério Público.

 

Ação Civil Pública – Poluição sonora Shopping Balneário - Menor

 

O fundo responde por uma ação civil pública por poluição sonora, ação n. 00067406220138240005. A ação está em segredo de justiça e não foi possível verificar os seus dados. Segundo consta no prospecto já foi feito laudo por perito e este identificou que não há poluição sonora e o próprio Ministério Público teria concordado com a improcedência da ação.

 

Ações Possessórias – Shopping Garten – Joinville - Menor

 

Consta no prospecto 3 ações que envolvem a posse de terrenos do empreendimento. Cita uma ação possessória de n. 03163827620168240038, mas esta ação já foi mandada ser arquivada. Depois, tem ação de usucapião de n. 00384377520088240038 em que particulares tentam requerer a usucapião de uma pequena área do terreno do shopping. Esta ação já foi julgada improcedente em primeira instância e aguarda recursos. A área de terra é muito pequena e dificilmente geraria um grande prejuízo ao shopping.

 

Por fim, a ação reivindicatória n. 03195672520168240038, na qual o shopping requer a reinvindicação da propriedade do imóvel ocupado por terceiros e os terceiros alegam que são os posseiros do imóvel. São pequenas áreas de terras, nas quais o shopping não foi construído.

 

O mesmo caso aqui, o fundo e a Almeida Júnior acertaram que esta última pagará eventuais indenizações, mas, caso esta não pague, o fundo teria de arcar e depois fazer o ressarcimento.

 

Ação anulatória – Shopping Continente - Menor

 

Há uma ação anulatória de n. 00150050720128240064 que tem como objetivo anular um acordo judicial feito entre dois particulares e que, eventualmente, afetaria a propriedade do fundo. Resumidamente, questiona-se na Justiça que quem vendeu o imóvel para a construção do shopping não poderia ter feito isso, pois o imóvel seria de outra pessoa; no entanto, há um acordo judicial feito e que precisa ser anulado. Caso este acordo seja anulado, realmente quem vendeu o imóvel para o shopping não seria o real proprietário.

 

O processo já foi julgado uma vez e o acordo judicial anulado, no entanto, o Juiz decidiu, na época, que a indenização deveria ser paga por quem vendeu o terreno para o shopping e não pelo shopping, uma vez que o shopping foi considerado adquirente de boa-fé. A sentença, no entanto, foi anulada e será necessário um novo julgamento. Algumas partes faleceram e o processo acaba ficando em uma fase normalmente bem demorada de sucessão de partes. Pela minha experiência, este é o tipo de processo que leva anos, possivelmente décadas, para ter algum desfecho.

 

Esta foi uma ação que me fez ficar um pouco preocupado, pois poderia ter um impacto financeiro maior. Lendo a sentença que já foi proferida, mas anulada, o fundo parece estar mais protegido.

 

Ação civil pública e popular – Shopping Nações - Menor

 

Há uma ação civil pública n. 00068983820148240020 e uma popular 03027033420148240020, as quais discutem possíveis danos ambientais na construção do shopping.

 

As ações já foram julgadas improcedentes em primeiro e segundo grau, mas possuem recurso para o STJ.

 

 

Conclusão – Riscos de demandas judiciais e administrativas

 

O tema acaba sendo chato para alguns investidores; no entanto, são importantes e entendo que trazer ele de forma completa permite os investidores até terem um aprendizado melhor sobre os fundos imobiliários. Sim, temos alguns riscos envolvendo as propriedades do fundo, o ponto é que possivelmente tenhamos isso em vários fundos imobiliários e não só de shoppings, mas por serem os imóveis comprados depois do prospecto, acabam não sendo divulgados.

 

Os investidores de VISC11, por exemplo, possivelmente não sabiam que o Vila Romana Shopping teve de pagar uma indenização em relação a dano ambiental de um valor bem expressivo e ficou pagando esses valores por muito tempo. O shopping, quando comprado pelo VISC11, ainda respondia ação na Justiça e ainda tinha indenizações para pagar. O mesmo ocorreu com o FLRP11. Assim, essas situações podem sim acontecer.  Aqui, como estamos em fase de IPO, o prospecto traz com mais detalhe esses riscos e nos permite avaliar melhor se vamos decidir ou não assumir esses.

 

Nesse momento, os riscos me pareceram possíveis de serem assumidos. De um modo geral não aparentam serem capazes de gerar grandes prejuízos aos shoppings. Além disso, a Almeida Júnior continuará como coproprietária dos shoppings e, eventualmente, o fundo poderia cobrar dela esses danos até com uma certa facilidade. Assim, não se ignora os riscos, só não parece tão elevados a ponto de já descartar a continuidade da análise do fundo.

 

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O Analista Rodrigo Costa Medeiros, subscritor deste relatório, declara, nos termos do art. 21 da Resolução 20/2021 da CVM, que o Analista não possui cotas do fundo analisado

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